中国中免(601888)：四季度归母净利同比大增 渠道拓展持续优化

　　投资要点：

公司公布25 年年度报告，四季度归母净利同比大幅增长。据公司公告，2025 年四季度公司实现营业收入138.31 亿元，同比+2.81%，归母净利润5.34 亿元，同比大增53.59%。全年来看，2025 年实现营业收入536.94 亿元，同比-4.92%；实现归母净利润35.86 亿元，同比-15.96%；经营活动产生的现金流量净额60.59 亿元，同比-23.69%。

海南正式封关运作，离岛免税销售大幅受益。据海口海关公布数据，2025 年海南省接待国内外游客1.06 亿人次，同比增长9.1%，游客总花费2254.32 亿元，同比增长10.5%；同期海南离岛免税购物金额304 亿元，同比下降1.8%，人均消费同比增长21%。2025 年9 月以来海南离岛免税购物金额同比持续转正，且自2025 年12 月18 日全岛封关启动至2026 年1 月17 日，离岛免税购物金额达48.6 亿元，同比增长46.8%。公司年报披露，公司通过“免税+文旅”深度融合、引入热门IP 及联动消费券等方式，推动海南区域销售额企稳回升，离岛免税市场份额实现增长。

市内免税、口岸免税与海外业务加快布局，推进收购DFS 大中华区零售业务。据公司公告，2025 年间公司13 家取得经营权的市内免税店均已实现开业或运营，创新打造三位一体运营模式；公司成功中标上海浦东、虹桥、北京首都、广州白云等16 个免税店经营权项目，进一步夯实核心口岸布局。据公司公告，公司于2026 年1 月公告推进收购DFS 大中华区零售业务，并与LVMH 签订战略合作备忘录，此次收购有利于公司快速建立优势，持续深耕中国香港和中国澳门市场，2025 年公司在两地新设3 家门店，进一步增强了竞争力。此外，公司首次进入越南市场并斩获河内、富国机场10 年供货协议，海外业务持续推进。我们认为，公司“海南+口岸+市内+海外”渠道体系正持续完善，收购将进一步打开未来增长空间。

持续提升股东回报，分红力度彰显信心。据公司公告，公司已实施2025 年前三季度利润分配方案，每10 股派发现金红利2.50 元；同时董事会审议通过2025 年度利润分配预案，拟每10 股再派4.50 元，预计2025 全年现金分红金额合计14.52 亿元，占2025 年度归母净利润的40.50%。公司维持较高比例分红，持续释放积极信号。

投资分析意见：我们认为，1）海南正式封关拉动离岛免税业务快速增长，春节期间销售亮眼，为离岛免税打开长期成长空间；2） 公司与LVMH 战略合作进一步优化公司供应链，并购打开中国香港、中国澳门及海外市场增量空间；3）市内免税政策逐步落地，品类扩大、权限放宽等举措有望持续加速业绩增长，同时考虑到公司四季度业绩超预期，边际改善明显，我们上调公司2026-2027 年归母净利润预测至50.15/59.97 亿元（前值49.06/59.8 亿元），新增2028 年预测为72.22 亿元，对应26-28 年PE 分别为29/24/20 倍，维持“买入”评级。