杭氧股份(002430)：2025年气体销售支撑稳健增长 看好公司设备出海进展

2025 年公司业绩延续平稳增长，气体销售收入增速较快，主要得益于零售液体价格降幅收敛，公司管道气项目陆续投产、液体销量稳步提升带来量增逻辑。设备领域，2026 年以来煤化工为主需求依旧强劲，叠加公司持续推进设备出海、逐步向属地化转型，新签设备项目充足。气体领域，公司气体投资版图持续扩大，新签约9 个项目（含现场制气项目），以氦气为主的特气增长表现优秀。

    　　事件

2025 年公司实现营业收入150.83 亿元，同比增长9.96%；归母净利润9.49 亿元，同比增长2.87%；扣非归母净利润9.10 亿元，同比增长5.68%。

单Q4 来看，2025Q4 公司实现营业收入36.54 亿元，同比增长8.64%；归母净利润1.92 亿元，同比下降22.46%；扣非归母净利润1.82 亿元，同比下降22.57%。

    　　简评

2025 年业绩平稳增长，气体销售收入增长较快2025 年公司实现营业收入150.83 亿元，同比增长9.96%，主要得益于零售液体价格降幅收敛，公司管道气项目陆续投产、液体销量稳步提升带来量增逻辑。基于卓创资讯工业气体价格加以统计，2025 年液氧、液氮、液氩均价分别为418.74、422.85、634.60元/吨，分别同比增长3.18%、-3.82%、-29.78%。2025Q3 以来液体价格同比降幅整体进一步收敛，全年来看液氧均价已实现同比微增。

1）分业务：2025 年公司气体销售收入92.07 亿元，同比增长13.66%，营收占比61.04%；空分设备收入49.14 亿元，同比增长8.58%，营收占比32.58%；石化设备收入5.27 亿元，同比下降2.24%，营收占比3.49%。公司气体销售收入增速较快，我们判断主要系管道气项目陆续投产，叠加液体销量持续提升所致；此外，以氦气为主的特种气体销售高增，业务规模增长较快。

2）分地区：2025 年公司国内收入141.09 亿元，同比增长8.80%，营收占比93.55%；海外收入9.73 亿元，同比增长29.95%，营收占比6.45%，占设备收入比例已达到17.89%。公司推动技术、装　　备、标准与服务协同出海，海外营收增速较国内更快。

盈利能力方面，2025 年公司毛利率为21.00%，同比+0.15pct，其中气体销售毛利率为16.45%，同比+0.28pct；空分设备毛利率29.34%，同比-0.54pct；石化设备毛利率14.03%，同比+4.51pct。公司气体价格稳中回升，主要系公司开展降本增效及技术改造，叠加全年氩气销量增长，抵消了氧氮价格下跌带来的负面影响。

费用端来看，2025 年公司期间费用率为10.74%，同比-0.32pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为1.37%、5.50%、3.01%、0.87%，同比分别+0.02pct、-0.09pct、-0.27pct、+0.03pct。公司费用管控表现优秀，归结到利润端，2025 年公司实现归母净利润9.49 亿元，同比增长2.87%，对应归母净利率6.29%，同比-0.43pct；扣非归母净利润9.10 亿元，同比增长5.68%，对应扣非净利率6.03%，同比-0.24pct。随着未来零售液体价格的提升，净利率存在较大修复空间。

设备：2026 年以来煤化工为主需求依旧强劲，公司持续推进设备出海受整体市场有限及竞争加剧影响，公司新订合同金额出现一定程度下行。2025 年面临空分市场总体需求有限、国内竞争加剧的双重挑战，公司大力推进设备出海业务，并积极拓展非空分业务，公司全年设备新订合同45.20亿元，同比下降18.00%，其中，空分设备新订合同额为41.18 亿元，同比下降11.84%；新订大中型空分设备28套，合计制氧容量超150 万Nm3；低温石化装备销售全年共签订合同额4.02 亿元，同比下降52.20%，公司乙烯冷箱、液氮洗冷箱依然保持市占率领先地位，我们判断新签合同降幅较大主要系合同签订方差异，对公司业绩端影响较小，此外过去合同金额包含部分气体承接，受到一定的基数影响。

2026 年以来以煤化工为主的需求依旧强劲，公司新中标项目显示国内需求持续性。2026 年1 月1 日，公司旗下泽州杭氧气体有限公司为山西兰花煤化工有限责任公司投资新建42000Nm3/h 空分装置；1 月26 日，中标国家能源集团国能榆林化工有限公司神华榆林循环经济煤炭综合利用项目4X100000Nm3/h O2 空分装置设计及成套设备供应及技术服务合同；2 月14 日，公司与中溶新能源共同出资设立合资公司——杭氧中溶气体（可克达拉）有限公司，该公司将全面负责中溶新能源年产180 万吨精细化学品及4000 吨电池燃料氢多联产项目配套的41000Nm3/h 空分装置的收购、建设、运营及全生命周期维护。

公司积极推进设备出海，逐步从产品出口向属地化运营转型。2025 年全年公司实现外贸合同额8.09 亿元，实现非洲大型空分设备“零突破”。2026 年1 月27 日，公司中标中国化学工程国际公司西非地区某炼油厂配套制氮设备项目；2026 年4 月11 日，杭氧集团携手华友钴业，计划在印尼华友IPIP 园区成立合资公司“印尼杭氧华友气体有限公司”（暂定名），投建3 套70,000Nm3/h 空分装置+1 套50,000Nm3/h 空分装置，设计产能为氧气26 万Nm3/h、氮气17 万Nm3/h。实现从“产品出口”向“海外属地化运营”的历史性跨越。

工业气体：气体投资版图持续扩大，以氦气为主的特气增长表现优秀以基础气为抓手，气体产业布局纵深推进。公司做大做强基础气，管道气项目稳步落地，新增投产项目总制氧量约43 万Nm3/h，液体销量超360 万吨，同比增长27.66%；气体投资版图继续扩大，新签约9 个项目（含现场制气项目），在BOO 市场保持领先优势。多元业务全面开花，氢能、医用氧、食品氮等新兴业务均实现高速增长。

特气领域布局持续加速，2025 年氦气销量超翻倍增长。公司在电子特气领域布局加速，特别是氦气业务表现突出，已建立起完整的氦气供应链体系，氦气销量同比增长129%，氦气产品已广泛渗透半导体、医疗、航天等先进制造领域；在氢能业务领域，公司氢气零售业务实现同比翻倍增长，客户版图持续扩大。

    　　投资建议

我们预计公司2026-2028 年实现归母净利润分别为10.60、12.57、15.16 亿元，同比分别变动+11.73%、+18.54%、+20.66%，对应2026-2028 年PE 估值分别为27.33、23.05、19.10 倍，维持“买入”评级。

    　　风险分析

1）零售气价格下行的风险：当前国内外经济局势复杂，公司零售气需求景气度存在不确定性，如果景气度超预期下行，叠加公司产能进一步释放，可能导致零售气价格继续下行。

    　　2）气体行业竞争加剧的风险：包括大宗气体与零售气在内的外包气体市场空间大，吸引新进入者涌入，可能会导致公司在某些区域市场无法充分发挥空分设备自制的优势，进而导致市场份额下降。

3）管理风险：随着公司气体子公司的数量以及已投产的装置规模持续不断增加，对公司管理水平提出越来越高的要求，治理结构风险加大。

4）设备业务增长乏力的风险：设备业务作为传统业务，尽管公司竞争优势明显，但是受整个下游重化工业景气度的影响，可能出现下滑的风险。