工商银行(601398)2025年年报点评：营收&利润双正增长 息差降幅逐季收窄

工商银行2025 年营业收入同比+2.0%（Q4 单季+1.5%），归母净利润同比+0.7%（Q4 单季+1.9%）。2025 年末不良率为1.31%，环比-2BP；拨备覆盖率214%，同比-1pct。

    　　事件评论

投资收益大幅增长支撑营收，利润小幅加速。利息净收入同比下滑0.4%，降幅逐季度收窄，2026 年即将增速转正，反映息差压力缓释。2）非息收入同比增长10.2%，其中投资收益大幅增长54.6%是支撑营收正增长的关键，主要兑现AC 账户投资收益190 亿（2024年仅34 亿），目前AC 账户剩余浮盈4451 亿，占2025 年度总营收比例53%。手续费净收入同比提速至增长1.6%，财富管理拉动，扭转2022 年以来连续负增长的趋势。

对公信贷拉动资产扩张，预计2026 年信贷增量同比少增。资产规模同比增长9.5%，贷款同比增长7.5%，其中：1）对公贷款同比增长7.8%，行业维度上基础设施为压舱石，制造业/交通运输/租赁与商业服务业分别增长12%/4%/15%。2）零售贷款同比增长0.5%，Q4 环比收缩1.1%，其中按揭贷款规模较期初-3.4%（行业共性），但个人经营贷/消费贷同比+15%/18%。预计十五五期间淡化规模情结，2026 年信贷增量或同比少增。3）全年存款同比增长7.4%，活期存款占比同比-0.5pct 至39.3%，2026 年关注存款活化进程。

息差降幅逐季收窄，预计2026 年迎来利息收入增速拐点。2025 年息差较前三季度持平于1.28%，同比2024 年下降14BP，呈现逐季度企稳的趋势（测算Q4 单季度约1.26%）。

1）资产端贷款收益率2025 年同比下降59BP，去年5 月LPR 调整对收益率的冲击基本体现充分，2025 年对公贷款收益率已低至2.81%。管理层预计2026 年1-2 月新发贷款利率较2025 年仅降低2BP，同比少降18BP，呈现企稳态势。2）存款成本率2025 年同比下降36BP，2026 年大量定期存款到期重置，付息率进一步下降。预计2026 年息差降幅收窄至10BP 内，如果不考虑LPR 大幅下调，利息净收入增速将迎来转正拐点。

新发生不良势头有所放缓，适度回拨非信贷减值支撑利润增长。2025 年末不良率同比降低3BP 至1.31%，环比降低2BP，主要通过加大核销处置力度，2025 年核销转出金额高达1200 亿元（接近2020 年峰值，2024 年仅851 亿），对应提高贷款的信用成本率至0.50%（2024 年0.44%），贷款的信用减值金额同比高增长22%，拨备覆盖率同比小幅降低1.3pct 至213.6%。通过非贷款减值金额的回拨，支撑利润稳定增长。

    　　分红比例保持稳定，关注财政注资进展。2025 年度分红比例（占归母净利润）维持30%。

核心一级资本充足率13.6%，同比-0.5pct，假设今年财政注资1500 亿，对应提升约0.5pct。

G-SIBs 组别已经升至第三组，2027 年起核心一级资本充足率监管底线将从9%升至9.5%。2025 年末TLAC 风险加权比率21.47%，距离2028 年监管要求22.5%仍有一定缺口，2025 年末△EVE 利率风险指标同比-30BP 至14.41%，低于15%监管要求。

投资建议：目前2026 年A/H 股预期股息率4.2%/5.1%，估算财政注资的摊薄幅度约5%，影响有限。长期推荐，维持“买入”评级。

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    　　风险提示

    　　1、信贷规模扩张不及预期；2、资产质量出现明显波动。