新乳业(002946)：Q1利润超预期 产品结构持续优化

　　2026Q1 业绩小幅高于我们预期

公司发布一季报，26Q1 实现收入28.43 亿元，同比+8.31%，归母净利润1.86 亿元，同比+39.89%。26Q1 利润超我们预期主要由于奶价企稳下其他项对利润拖累减小。

    　　发展趋势

低温延续亮眼表现，新品及新渠道持续贡献增量。我们预计26Q1 收入端常温在产品调整、下线市场表现改善、与山姆盒马等重点渠道开展常温SKU 合作等举措下，实现中高个位数增长，延续25Q4 改善趋势。低温鲜奶及低温酸奶保持双位数亮眼增长，山姆渠道玫瑰酒酿乳酪及焦糖布丁月均贡献千万元级别销售，去年热销款芭乐酸奶也重新回归，多款畅销品推动高速增长，新品收入占比保持双位数。

毛利率提升，奶价企稳下其他项对利润拖累减小。受益产品结构持续优化，公司26Q1 毛利率同比提升0.47pct 至29.97%。费用率整体较为稳定，销售费率/管理费率/财务费率分别同比+0.12/-0.08/+0.01pct 至17.13%/3.45%/0.68%。投资收益、资产减值损失、资产处置收益均同比改善：1）投资收益同比增加653 万元，2）资产减值损失及资产处置收益分别同比增加正向贡献0.12/0.08 亿元，预计主要系生物性资产计提减值同比改善。三项合计对利润正向贡献约1pct，带动净利率同比大幅提升+1.5pct至6.5%。

    　　盈利预测与估值

公司常温业务持续改善，低温业务延续高增，核心品类持续贡献稳定增量，公司积极拥抱DTC、山姆、零食量贩及即时零售等新渠道，我们预计未来公司仍有望维持高于行业增速。随着产品结构优化及费效提升，利润率提升仍有空间。由于公司盈利改善趋势好于此前预期，我们上调公司26/27 年利润3.7%/3.4%至9.2/10.6 亿元，同比+26%/16%，当前市值对应26/27 年估值19/16 倍，维持跑赢行业评级。由于盈利预测上修及公司常温业务表现好于市场预期，我们上调目标价11%至24.9 元/股，对应26/27 年23/20X P/E，25%上涨空间。

    　　风险