有友食品(603697)：泡椒凤爪第一股 发展新周期或至

　　投资要点

    　　有友成立于1997 年，凭借明星单品泡椒凤爪逐步发展为休闲泡卤食品龙头之一。

    　　公司先后经历几轮调整，2023 年以来新产品+新渠道双轮驱动，发展新周期或至。

    　　大行业+小企业，泡卤食品空间广阔

2023 年我国休闲零食行业规模约1.12 万亿，预计未来五年增速在低个位数水平：

①2018-2022 年泡椒凤爪行业规模CAGR 约5%，略高于行业，而有友于该品类市占率接近30%，有望强者恒强。②卤味食品规模持续增长，公司有望竞争抢份额。

    　　从渠道视角拆解有友的过去、现在和未来

①2000-2010 年商超及专营店阶段：有友首创泡椒凤爪+绑定商超系统，享现代零售渠道扩容之时代红利。②2010-2022 年电商阶段：电商成为行业扩容的发动机，但该阶段公司把握略显滞后，产品结构单一+市场分布集中的问题逐渐暴露，经营步入调整期。迁善不嫌迟，公司针对线下渠道积极调整：打造差异+梳理提效+加速下沉，非泡椒凤爪类产品收入提速，经销商单位创收步入上行区间。

    　　新品类+新渠道，发展新周期或至

2023 年以来管理层对营销的重视度愈高，搭建专门的量贩零食及仓储会员超市团队，品类+渠道共振，发展新周期或至：①量贩零食：我们预计2025 年收入增速有望达高双位数甚至翻倍；②仓储会员超市：2024 年7 月于山姆渠道上市脱骨鸭掌，新品储备在途；2023 年618 期间于盒马独家首发无骨乌鸡凤爪，我们预计2025年收入或可达大千万级别；Costco 现合作品项2 款，新品可期；③积极引进营销人才、搭建电商团队，辐射全国市场；④传统渠道：拓点+提效，争取稳中有升。

    　　盈利预测、估值与评级

我们预计2024-2026 年公司营收分别为12.08/15.05/18.00 亿元，同比增速分别为25.07%/24.51%/19.63%，2024-2026 年归母净利润为1.49/1.76/2.15 亿元，同比增速分别为28.27%/18.25%/21.84%，EPS 分别为0.35/0.41/0.50 元/股，三年CAGR 为22.72%。绝对估值法测得公司每股价值为11.92 元，可比公司2025 年平均PE25.04 倍，鉴于公司新品类+新渠道共振，综合绝对估值法和相对估值法，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争的风险、原材料成本上涨、产品销售不达预期的风险