武进不锈(603878)：石化等行业景气下行 公司业绩承压

武进不锈发布2024 年年报及2025 年一季报，2024 年实现营收26.52 亿元（yoy-24.57%），归母净利1.26 亿元（yoy-64.25%），低于我们先前的预期（归母净利2.82 亿元），主因石化行业景气度低于预期。其中Q4 实现营收5.62 亿元（ yoy-29.37% ， qoq+0.57% ）， 归母净利-4488.44 万元（yoy-157.07%，qoq-246.35%）。2025Q1 实现营收4.83 亿元（yoy-33.90%，qoq-14.06%），归母净利0.30 亿元（yoy-55.43%，qoq+167.56%）。钢铁行业供给侧优化或渐进，行业及公司利润有望修复，维持“增持”评级。

石化景气下行致24 年业绩承压，25Q1 钢铁利润改善助利润率环比回暖2024 年公司主要产品受到下游石油化工等行业景气下行的影响，市场竞争加剧，价格竞争以及在订单总量减少的情况下成本分摊更多，公司收入和毛利率同比均有所下滑。2024 年公司石油化工、机械设备及其他行业业务营收占比达到70.69%，营收分别同比下降54.34%、23.34%和10.46%；三项业务对应毛利率分别为15.91%、15.68%和12.41%，同比下降0.38pct、2.11pct 和5.7 pct。2025Q1 受益于钢铁行业利润改善等原因（原料跌价幅度大于钢材），公司销售毛利率和净利率已修复至16.28%和6.28%。

25 年钢铁行业供给侧优化或渐进，行业利润有望修复2024 年我国钢铁供给过剩较多，中钢协重点统计企业平均销售利润率0.71%，同比-0.63pct。2024 年以来政府多方积极发声，强调严控钢铁产量，防止“内卷”式恶性竞争，进一步预示供给侧优化重启或渐近。据华泰钢铁《钢铁供给侧优化重启的推演》（2025-3-4），2024 年铁矿石供需进入一个相对宽松的周期；2025 年全球铁矿石产能预计将持续扩张，不考虑西芒杜铁矿项目产量的影响，初步预测全球部分新投产铁矿项目将为市场带来约5000 万吨铁矿石供应增量，可能导致铁矿石年度均价或进一步下降，因此我们判断2025 年钢铁行业利润有望修复。此外据Wind，2024 年我国特钢进口量255.5 万吨，进口金额52.48 亿美元，反映目前高端钢材领域仍存在部分产品尚未实现国产替代的问题；中国特钢需求增长空间较大，值得布局。

    　　维持“增持”评级

鉴于石化行业景气度偏低，我们下调2025-2026 年石化产品销量、售价假设，预计公司2025-2027 年EPS 分别为0.43、0.52、0.59 元（2025-2026年较前值变动-28%/-26%）。可比公司2025年Wind一致预期PE均值为10.9倍，考虑公司不锈钢管龙头地位，给予公司2025 年12.6XPE，目标价5.40元（前值6.9 元，基于2025 年PE 11.5X），维持“增持”评级。