通威股份(600438)：业绩阶段性承压 多晶硅成本优势显著

事件：2025 年4 月29 日，公司发布2024 年年报及2025 年一季报。2024年公司实现营业收入919.94 亿元，同比-33.87%；实现归母净亏损70.39 亿元，同比-151.86%；实现扣非净亏损70.57 亿元，同比-151.84%。2024 年公司业绩承压，主要原因是受到光伏产业链市场价格大幅下降、甚至低于行业现金成本的冲击，叠加公司长期资产减值报废10.65 亿元影响。

25Q1 公司实现营业收入159.33 亿元，同比-18.58%，环比-32.83%；实现归母净亏损25.93 亿元，同比-229.56%，环比+15.42%；实现扣非净亏损26.08 亿元，同比-230.01%，环比+13.64%。

多晶硅市占率位居第一，持续降本增效。2024 年，公司高纯晶硅销量为46.76 万吨，同比+20.76%，全年产销量约占全国30%，市占率位居全球第一；多晶硅业务实现收入198.97 亿元，同比-55.59%；毛利率为2.00%，同比-51.26pct。2024 年多晶硅业务收入和利润承压，主要因为产业链供需失衡，全年多晶硅产品价格与成本倒挂，行业库存高企。公司积极推进N 型硅料迭代，24 年N 型产出占比超90%；同时继续深入降本增效，24 年底综合电耗、硅耗已分别降至 46 度、1.04Kg 以内，成本保持行业领先，内蒙基地生产现金成本已降至2.7 万元/吨（不含税）以内。

    　　电池蝉联出货榜首，组件出货大幅增长。2024 年，公司电池组件业务实现收入414.23 亿元，同比-40.29%；毛利率为1.22%，同比-11.55pct。

2024 年，公司太阳能电池销量为87.68GW（含自用），同比+8.70%，已连续八年蝉联全球电池出货量榜首，2024 年电池全球市占率约 14%。公司把握N 型技术迭代节奏，加速产能结构调整，截至24 年底TNC 电池产能达到150GW；同时，公司持续提效降本，革新TNC 核心工艺，有望在25 年推动TNC 组件量产主流功率档位继续提升25W 以上；此外，公司保持多技术路线并行研发策略，1GW-HJT 中试线于24 年6 月顺利下线，HJT 210-66 版型最高组件功率已达790.8W，TBC 中试线210R-66 版型批次功率达成660W，钙钛矿叠层电池效率已达34.17%。2024 年，公司组件销量为45.71GW，同比+46.93%，市场份额稳步提升；公司持续拓展国内外渠道，覆盖国家扩至70 余个，全年海外销量同比增长98.76%。

投资建议：我们预计公司2025-2027 年营收分别为908.33、1048.62、1181.59 亿元，对应增速分别为-1.3%、15.4%、12.7%；归母净利润分别为-32.63、19.76、44.47 亿元，对应增速分别为53.6%、160.5%、125.1%，以4 月30 日收盘价为基准，对应2026-2027 年PE 为37X、17X，公司硅料和电池出货量行业第一，组件业务稳步发展，维持“推荐”评级。