长白山(603099)：全年稳健增长 Q1天气构成短期影响

事件：长白山发布2024 年年报及25 年一季度报：2024 年公司实现营收 7.43 亿元，同比增长 19.81%；归母净利润 1.44 亿元，同比增长4.48%；归母扣非净利润1.52 亿元，同比增长10.25%。

    　　2025 年 Q1 公司实现营收 1.29 亿元，同比增长 0.73%；归母净利润 439 万元，同比下降 58.93%；归母扣非净利润440 万元，同比下降62.13%。

    　　点评：

从业务板块来看，旅游客运业务是公司核心收入来源。2024 年旅游客运业务实现营收5.38 亿元，同比增长27.89%。这主要得益于公司在景区内部积极扩充交通运力，2024 年Q2 起采购车辆，虽然在7 月底8 月初传统旺季受极端气候影响，景区客流下滑，产能未能完全释放，但在其他时段有效提升了运输能力，满足了游客出行需求。酒店业务实现营收1.40亿元，同比增长0.89%，业绩较为平稳。旅行社业务实现营收0.30 亿元，同比下降12.72%，或因市场竞争加剧以及旅游市场需求结构变化所致。

毛利率略有下滑，费用控制优化。2024 年公司整体毛利率为41.67%，同比下降 1.31 个百分点，主要是旅游客运业务（45.55%，同比下降3.17个百分点）和酒店业务（30.85%，同比下降1.23 个百分点）毛利率下降。

费率方面，2024 年公司三费费用率为12.30%，同比下降 0.67 个百分点，其中销售费用率为3.22%，同比下降0.13 个百分点，管理费用率为8.84%，同比下降0.29 个百分点，财务费用率为0.24%，同比下降0.25 个百分点。净利率为 19.41%，同比下降2.84 个百分点 。尽管毛利率和净利率有所下降，但营收的增长以及费用率的下降，使得公司净利润仍实现增长，且Q1 和Q4 景区客流及公司业绩均实现显著增长，冰雪第二旺季打造初具成效。

Q1 恶劣天气影响下客流仍实现平稳增长。2-3 月受气候影响长白山主景区多次关闭，游客人次出现双位数下滑，但在1 月客流18.4%增长的平衡下，景区Q1 共接待游客 47.71 万人次，仍然实现了平稳增长，同比增长 2.6%。

业绩承压主要源于成本费用端压力提升。Q1 利润下滑主要由于24Q2开始人员工资普调，以及团代订房费及水电费等较上年同期增加，导致成本上升。从财务数据来看，2025Q1 毛利率为22.86%，同比下降5.36 个百分点；三费费用率为15.72%，同比增长1.82 个百分点，其中管理费用增长预计来自总部员工薪资普调，销售费用率为3.16%，同比下降0.46 个百分点，财务费用率为0.62%，同比增长0.24 个百分点；净利率为3.42%，同比下降4.95 个百分点。尽管营收有所增长，但成本费用的增加压缩了利润空间。

外部交通改善将提振客流。沈佳高铁的沈白段预计于今年10 月正式运营，届时北京至长白山和沈阳至长白山的旅行时间将分别缩短至4 和1.5 个小时，大幅缩短华北区域旅客出游交通用时 。便捷的交通将极大提升长白山景区的可进入性，吸引更多远程游客前来旅游，预计将显著增加景区客流量，为公司各项业务发展带来机遇。

积极推进定增促进项目扩容。公司的募投项目火山温泉部落二期计划于明年竣工投入使用。该项目的落地有望进一步承接交通改善带来的增量客流，丰富公司的旅游产品体系，提升游客在景区的停留时间和消费频次，从而增加公司收入和利润。2024 年公司资本开支达 1.67 亿，主要用于购置车辆和募投项目先期投入，景区内配套建设有望进一步匹配交通增量客流驱动成长。

投资建议：预计2025-2027 年长白山将实现归母净利润1.77/2。

23/2.73 亿元，同比增速22.83%/25.88%/22.49%。预计2025-2027 年EPS分别为0、66/0.84/1.02 元/股，对应2025-2027 年PE 分别为48X、38X和31X，看好外部交通改善及景区内部扩容带来的客流增长，给予“买入”评级。

风险提示：存在天气及自然灾害风险影响景区开放的风险，存在市场竞争加剧的风险，存在项目推进不及预期的风险，存在人力成本、原材料成本、能源成本等持续上涨的风险。