黄山旅游(600054)：稀缺资源禀赋 中长期成长路径清晰

黄山旅游依托世界级稀缺旅游资源，构建五位一体核心业务体系，多元业务驱动增长。黄山旅游作为“旅游概念第一股”，坐拥黄山这一世界级稀缺自然景区资源，奠定了不可复制的核心竞争力。公司通过持续的资源整合与业务拓展，已形成景区、索道、酒店、旅行社、徽菜餐饮“五位一体”的核心业务体系，并积极向数字旅游、低空经济等新兴领域延伸。2024年成立合资公司打造徽州文化主题演艺舞台秀，标志着公司在文旅融合上的进一步探索。

    　　依托优质资源与多元业务布局，公司有望持续释放发展潜力，在全域旅游发展浪潮中抢占先机。

战略布局“文旅+IP，文旅+科技”深化文旅融合，新兴项目打开成长空间。公司以“一体两翼”战略为引领，深化 “旅游+文化+科技”融合。在文化端，通过影视IP 合作、主题演艺等形式，强化“黄山”文化形象；在科技端，以“黄山AI 智能体”赋能旅游服务与管理，提升运营效率和游客体验。东黄山国际度假区作为黄山旅游“二次创业”的战略引擎，随着高端酒店集群、会展中心等项目的逐步落地。公司战略布局契合行业发展趋势，新兴项目的持续推进将为未来成长打开广阔空间。

传统景区获得新增长，向内改善交通卡点，通过提供优质供给提高旅游服务体验，向外拓展新景区并提高与原有业务的联合，提高品牌势能。虽然高投入会在短期拖累利润，但从中长期来看，景区供给端增强创新，优质供给反向创造需求。公司从短期来看，我们认为需要关注免票比例降低给公司带来的景区门票业务弹性提升，以及北海宾馆开业为酒店业务提供边际增量。从中期来看，东黄山景区及东大门索道解决旺季公司进山客流拥堵问题，同时能够提高黄山风景区度假属性，提高客流转化比率及客单价。长期关注黄山品牌打造，周边高铁线路开通以及黄山市内部轻轨开通提高景区间协同效率，科技与IP 持续赋能，传统景区焕发新活力。作为传统名山大川，公司不仅具有稀缺资源禀赋，短中长期成长路径清晰，在休闲旅游热度持续提升的背景下，具备自身成长阿尔法。

    　　首次覆盖，给予“买入”评级。考虑到公司主营业务分为酒店、索道、景区门票和餐饮几个板块，相对综合，我们选取九华旅游、祥源文旅、长白山、丽江股份作为可比公司。

2025-2027 年可比公司平均PE 为29/25/22 倍，我们预计公司25-27 年归母净利润分别为3.74/4.02/4.28 亿元，公司当前市值对应25-27 年PE 为22/21/20 倍。给予公司25 年可比公司平均PE 29 倍，目标市值为107 亿元，对应目标涨幅28%，给予“买入”评级。

    　　风险提示：客流增长不及预期、项目投资风险、收费标准变化风险。