皖能电力(000543)：成本控制有效对冲收入下降 参股煤电一体投资收益有所下滑

事件：2025年8 月 25日晚，皖能电力发布 2025年半年报。2025H1 公司实现营业收入131.85 亿元，同比-5.83%；实现归母净利润10.82 亿元，同比+1.05%；扣非后归母净利润10.70 亿元，同比+ 1.00%。经营活动现金流量净额31.02 亿元，同比+ 20.40%。其中，单Q2 公司实现营业收入67.66亿元，同比-3.57%，环比+ 5.39%；实现归母净利润6.38 亿元，同比+3.26%，环比+ 43.86%；单Q2 扣非后归母净利润6.33 亿元，同比+3.89%，环比+44.97%。

    　　点评：

    　　整体业绩情况：成本控制有效对冲收入下降，增量电厂贡献业绩增长。

2025 年上半年，受益于公司成功的成本管控效果，公司整体业绩稳健增长。营收与成本方面，公司营业收入同比-5.83%，主要系安徽火电发电量与上网电价均下行（1-5 月省调火电发电量同比-8.31%，年度交易电价同比-2.4 分/千瓦时）；但公司同样实现营业成本同比-8.51%，主要系其主要构成燃料成本部分有所下行。成本端的控制对收入端的下滑实现有效对冲。此外，2024 年底投运的新疆英格玛电厂和2025 年3 月投运的钱营孜二期电厂均在上半年贡献同比增量利润（净利润同比+2.47 亿元/+0.24 亿元），同步贡献业绩增长。

业绩贡献拆分：新疆机组业绩稳健，省内大部机组盈利水平改善，煤电一体参股受成本端弹性限制有所下滑。2025H1，公司新疆机组盈利水平较为稳健，是公司业绩基石。其中，新疆机组皖能江布电厂实现综合收益2.38 亿元（同比仅-0.24 亿元）；英格玛电厂实现综合收益2.47 亿元，盈利水平与江布电厂相当。省内大部机组利润改善，其中皖能合肥电厂实现综合收益0.13 亿元，同比-0.22 亿元；皖能马鞍山电厂实现综合收益0.60 亿元，同比+0.04 亿元；皖能铜陵电厂实现综合收益1.46亿元，同比+0.03 亿元；阜阳华润电厂实现综合收益1.70 亿元，同比-0.66 亿元；临涣中利电厂实现综合收益0.42 亿元，同比+0.16 亿元；淮北国安电厂实现综合收益0.51 亿元，同比+0.39 亿元；合肥燃气电厂实现综合收益0.11 亿元，较去年-0.42 亿元大幅扭亏；环保公司实现综合收益1.26 亿元，同比+0.16 亿元。而煤电一体参股由于成本端弹性有限，整体业绩有所下滑。公司2025H1 实现投资收益4.98 亿元，同比-27.31%。重要参股公司中，国能神皖能源实现综合收益5.60 亿元，同比-2.93 亿元；中煤新集利辛发电实现综合收益1.82 亿元，同比-0.72 亿 元。

业绩成长空间：参控股装机持续投产，未来增长有望持续。装机成长方面，2025-2026 年公司参控股装机均有望高速增长。其中，在建30 万千瓦皖恒风电项目、80 万千瓦皖能奇台光伏项目有望于2025 年年内投产。参股装机中，国能池州二期132 万千瓦、中煤新集六安电厂132 万千瓦、国能安庆三期200 万千瓦、淮北国安二期132 万千瓦均有望于2025-2026 年投产。参控股机组持续投产助力业绩持续增长。此外，公司股东安徽省能源集团仍在积极开拓包括“陕电入皖”配套电源项目，以及新疆和田、陕西延川火电等项目收购。我们预计项目最终有望注入公司，实现未来增长的持续。

盈利预测与投资评级：皖能电力作为安徽省能源集团控股的安徽省内电力运营龙头，省内电力供需格局较好，且以参股形式发展煤电一体，兼顾业绩稳定性和成长确定性，未来价值修复空间较大。我们看好安徽区域电力供需长期偏紧的情况和公司参控股装机带来的业绩成长性，调整公司2025-2027 年归母净利润的预测21.46/21.91/22.71 亿元，对应2025 年8 月25 日收盘价的PE 分别为7.69/7.53/7.27 倍，维持公司“买入”评级。