晨光股份(603899)：产品结构优化提升盈利 科力普修复增长提速

公司发布2025 年三季报，表现符合预期：25Q1-3 实现收入173.28 亿元，同比+1.25%；实现归母净利润9.48 亿元，同比-7.18%；实现扣非归母净利润8.02 亿元，同比-13.59%。

    　　25Q3 实现收入65.19 亿元，同比+7.52%；实现归母净利润3.91 亿元，同比+0.63%；实现扣非归母净利润3.41 亿元，同比-5.68%

传统核心25Q3 降幅收窄，新品优化对抗Beta 下滑压力。25Q3 传统核心业务（不含科技）收入为21.31 亿元，同比-4.7%（VS Q2-11.2%）；25Q3 晨光科技收入为4.11 亿元，同比+3.1%；25Q3 传统+科技收入为25.42 亿元，同比-3.6%（V2 Q2-9.3%）。25Q3 公司新品集中出货，2025 年公司新品延续功能性迭代+情绪价值+IP 思路，产品力明显提升，一方面带有趣味性和功能性变化的文具产品销售向好，另外25Q3 与腾讯国漫联名IP 文具和谷子产品推出，丰富传统核心渠道产品结构，25Q3 传统核心业务收入降幅较25Q2 明显收窄。

高附加值产品结构优化，传统核心业务盈利能力提升较超预期。25Q3 书写工具/学生文具/办公文具收入分别为8.55/11.43/6.93 亿元，同比-3.3%/-3.9%/-2.8%。25Q3 书写工具/学生文具/办公文具毛利率分别为42.1%/34.6%/27.9%，分别同比+1.3pct/+3.8pct/+0.7pct。

公司新品提升功能品质、结合IP，产品力持续提升对抗外部环境波动，新品具备高附加值特点，销售向好带动25Q3 传统核心业务各产品品类毛利率均向上提升。

零售大店：九木杂物社维持稳健开店，组织产品经历调整，支撑后续增长。25Q3 零售大店业务收入4.15 亿元，同比+6.6%；其中九木杂物社收入3.99 亿元，同比+8.6%。截至25Q3末公司共拥有零售大店870 家，较25Q2 末净增加40 家，较2024 年末净增91 家。九木杂物社维持稳健开店，加密二三城市布局。2025 年以来九木杂物社推动销售品类、摆场优化，覆盖受众向上家长层面和向下儿童层面延伸，满足亲子消费，提高客单价；拓展IP 类（二次元、谷子及周边衍生品）产品，吸引更多年轻消费者；内部组织配合调整，支撑中长期发展。

科力普：外部扰动边际缓和，内部积极推动拓客、拓品类，25Q3 销售增长提速明显。25Q3科力普业务收入35.62 亿元，同比+17.3%（VS Q2+5.2%）。外部扰动边际缓和，存量国央企客户订单逐步恢复。科力普持续深挖存量和新客户，聚焦办公、MRO、营销礼品和员工福利四大板块拓展，伴随后期业务流程逐步正常化，科力普收入有望维持增长。

传统核心业务费用投放、科力普股权激励支付影响短期盈利，伴随传统核心产品结构升级、科力普提效，中长期盈利趋势向上。25Q1-3 毛利率为19.6%，同比-0.16pct；25Q3 毛利率为19.9%，同比-0.56pct，毛利率变化主要受科力普收入占比提升影响。25Q1-3 销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别为8.1%/4.2%/0.8%/-0.1% ， 分别同比+0.61/-0.01/+0.01/+0.09pct ； 25Q3 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为8.1%/4%/0.8%/0.1%，分别同比+0.19/-0.09/-0.07/+0.08pct。25Q1-3 净利率为5.6%，同比-0.62pct；25Q3 净利率为6.2%，同比-0.38pct。

IP 提升至战略高度，新品结合IP、功能化升级、情绪价值导向，2025 年内部组织调整优化，后期新品增长逐步放量，并带动盈利能力向上，收入利润有望提速；中长期出海有望再造一个晨光；九木杂物社展店空间充足，科力普横向拓品类+深挖客户，新业务预计将保持较高增速，且伴随规模效应释放，盈利能力上行。资本开支有限，分红率逐步提高，增厚安全边际。考虑2025 年传统文具行业景气度下滑，公司零售大店等组织转型，阶段性费用投放增　　加，下调2025-2027 年归母利润至13.16/14.59/16.36 亿元（前值：16.04/17.36/18.98亿元），2025-2027 年分别同比-5.7%/+10.9%/+12.2%，对应PE 为20/18/16X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：终端消费力持续走弱，行业竞争加剧的风险。