西部矿业(601168)：资产100%位于国内 成长性较好

我们看好西部矿业的价值提升1）公司100%资产位于国内，地缘风险较低；2）公司成长性较好，公司预计玉龙铜矿三期2026 年底完成基建，且2025年增储超过130 万吨，我们认为具备进一步扩产的潜力；2025 年收购的茶亭铜多金属矿亦是国内近十年少见出售的大型优质铜矿，开发后有望贡献较多利润。维持“增持”评级。

    　　2025 年受益于金属价格上涨，业绩表现亮眼

2025 年公司生产稳健，矿产品基本完成产量指引，实现矿产铜/矿产铅/矿产锌/铁精粉/矿产钼/精矿含金/精矿含银16.7 万吨/6.3 万吨/12.9 万吨/140.5 万吨/4051 吨/234 千克/122.6 吨，计划完成率100%/96%/103%/96%/101%/128%/92%。2025 年受益于主营金属价格上涨，LME 铜/SHFE 金/SHFE 银同比增加9%/43%/35%至9945 美元/吨、798 元/克、9742 元/千克，公司归母净利同比增长24%至36.43 亿元。

    　　2025 年贯彻资源拓展作为核心发展战略，未来扩产可期

公司所有矿山资源均位于国内，分布在西藏、内蒙古、新疆及四川等地，地缘风险较低。其中1）核心资产西藏玉龙铜矿（股权比例58%）是公司重要的利润贡献来源，2025 年实现铜产量15.2 万吨；该矿三期工程于2025 年6 月西藏自治区发改委核准，项目建成后矿石处理能力从2280 万吨/年提升至3000 万吨/年，预计2026 年年底完成基建；2025 年该矿新增铜资源量131.42 万吨、伴生钼资源量10.77 万吨，该矿资源丰富，公司已开展四期项目规划的相关工作，目前处于论证阶段。2）2025 年公司86 亿元竞得安徽茶亭铜多金属矿勘查探矿权，该矿铜资源量66 万吨，平均品位0.54%；低品位铜资源量109 万吨，平均品位0.24%；伴生金资源量248 吨，平均品位0.43g/t；另外还伴生锌、银等。该矿是国内近十年少见出售的大型优质铜矿，投产后有望贡献较多利润。

    　　盈利预测与估值

考虑到铜扰动事件频发、需求好于我们先前的预期，我们上调26-27 年铜价、金价假设，测算公司26-28 年归母净利分别为58/61/67 亿元（变动幅度13%/8%/-）。可比公司2026 年Wind 一致预期PE 均值为12.5X，给予公司2026 年12.5XPE，对应目标价30.62 元（前值34.82 元，基于2026 年PE 16.1X），目标价下调主因可比公司估值下调。维持“增持”评级。