昊华科技(600378)：短期业绩承压 制冷剂景气度有望提升

事件描述

事件一：4 月29 日，昊华科技发布2024 年报，公司2024 年实现营收139.66 亿元，同比+77.86%；实现归母净利润10.54 亿元，同比+17.11%；实现扣非归母净利润6.46 亿元，同比-20.36%。其中，第四季度，公司实现营收37.59 亿元，同比+138.14%，环比-44.29%；归母净利2.03 亿元，同比-4.96%，环比-57.85%；扣非净利润0.67 亿元，同比-49.58%，环比-67.86%。

事件二：同日，公司发布2025 年一季报，公司实现营收31.57 亿元，同比+95.73%，环比-16.02%；归母净利1.85 亿元，同比+34.86%，环比-8.84%；扣非净利润1.71 亿元，同比+26.02%，环比+154.37%。

氟材料高端制造板块承压，电子化学品及碳减排业务毛利改善2024 年中化蓝天实现并表，收入大幅增长。2024 年，公司发行股份购买中化蓝天100%股权的重大资产重组及非公开发行股份募集配套资金项目实施完成，中化蓝天成为公司全资子公司，2024 年7 月份起中化蓝天纳入公司合并报表范围，公司综合能力进一步增强。中化蓝天重组进入公司后，主要新增氟制冷剂、灭火剂、电解液、六氟磷酸锂、PVDF 等产品，产能分别为92500 吨/年、8200 吨/年、250000 吨/年、8000 吨/年、20000 吨/年，公司氟化工产业链更加完整，产品结构优化，产品线更加丰富。

分板块来看，高端氟材料业务板块受锂电材料、氟聚合物价格持续下跌影响，毛利同比下降20.7%、毛利率降低2.7pct。电子化学品板块需求旺盛，主导产品销量同比增长，毛利同比增长25.0%、毛利率提高2.4pct。高端制造化工材料板块相关业务受政策性因素影响，毛利同比下降11.8%、毛利率降低1.6pct。碳减排业务暨工程技术服务板块保持稳定增长，铜系、镍系催化剂均价同比分别上涨5.4%和12.9%，毛利同比增长9.7%、毛利率提高2.0pct。

24Q4 单季度盈利承压明显。盈利指标方面，四季度单季度销售毛利率19.02%，同比-14.04pct，环比-1.28pct；净利率5.70%，同比-7.80pct，环比-2.01pct。价格方面，根据公司经营数据，24Q4 含氟气体/橡胶密封制品/特种轮胎/特种涂料价格环比+1.39%/-31.35%/-45.41%/+45.68%，价格变化有所分化。产销量方面，24Q4 含氟气体销量同比/环比分别+72.82%/-21.84%；橡胶密封型材销量同比/环比-68.30%/-32.07%；特种轮胎销量同比/环比+121.67%/+72.02%；聚氨酯新材料销量同比/环比-12.08%/+3.62%；特种涂料销量同比/环比+29.57%/+2.26%。

25Q1 制冷剂价格大幅抬升，盈利指标环比有所修复。盈利指标方面，一季度单季度销售毛利率22.69%，同比-4.08pct，环比+3.67pct；净利率6.77%，同比-1.73pct，环比+1.07pct。价格方面，根据公司经营数据，25Q1 氟碳化学品/含氟锂电材料/含氟聚合物/含氟精细化学品/含氟气体/橡胶密封制品/特种轮胎/特种涂料/碳减排催化剂价格环比+45.55%/+7.28%/-6.60%/+11.88%/-6.99%/+27.23%/+51.27%/+6.02%/-12.78%，除含氟聚合物和催化剂均实现价格回暖。产销量方面，25Q1 氟碳化学品/含氟锂电材料/含氟聚合物/含氟精细化学品/含氟气体/橡胶密封制品/特种轮胎/聚氨酯新材料/特种涂料/碳减排催化剂销量环比分别为-34.84%/-50.88%/-5.33%/-0.31%/+6.30%/-15.69%/-66.50%/+5.71%/-42.81%/-19.16%。

    公司积极扩展产能布局，重点项目有序推进

2024 年内，公司9 个项目建成投产，其中10 万条/年高性能民用航空轮胎项目建成我国首条规模化民航胎生产线；1000 吨/年全氟烯烃项目机械竣工；2.6 万吨/年高性能有机氟材料项目机械竣工；西南电子特气项目顺利开工。截止2024 年底，公司在建产能包括18000 吨聚四氟乙烯树脂、6000 吨/年含氟气体、25000 吨聚氨酯新材料。在建项目陆续投产带来新的盈利增长点。

    投资建议

预计公司2025-2027 年归母净利润12.42、15.34、17.75 亿元（2025-2026 原值为17.52、18.25 亿元），对应PE 为26.54X/21.49X/18.57X。

    维持“买入”评级。

    风险提示

    （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；（2）安全生产风险；

    （3）环境保护风险；

    （4）项目投产进度不及预期。