中联重科(000157)：25年一季报超预期 经营质量大幅提升

　　事件：

公司发布25 年一季报报，一季度营收121.17 亿元，同比增长2.92%，归母净利润14.10亿元，同比增长53.98%，扣非后归母净利润8.74 亿元，同比增长12.40%；业绩表现超出我们预期。

    　　投资要点：

国内工程机械触底，海外市场国产替代持续推进。1）国内：土方产品率先周期反转，据中国工程机械工业协会统计，25 年1-3 月，共销售挖掘机61372 台，同比增长22.8%，其中国内销量36562 台，同比增长38.3%；销售各类装载机13917 台，同比增长12.9%，其中国内销量8168 台，同比增长23.2%。起重机械、混凝土机械销量已处在历史底部区间，未来1 年有望重回增长。公司一季度国内市场收入55.49 亿，同比下滑8.59%，降幅已大幅收窄；2）海外：Off Highway Research 最新预测，预计2025 年工程机械销售额将进一步下降2%，并从2026 年开始恢复增长。一季度公司海外收入65.68 亿，同比增长15.17%，其中出口收入同比增长19.68%，海外市占率持续提升。

盈利能力和现金流均呈现改善趋势。1）毛利率：一季度毛利率28.67%，同比提升0.21pct，归母净利率11.64%，同比提升3.86pct；2）现金流：一季度经营活动现金净流量7.40亿，同比增长140.96%。

产品市占率保持领先优势。1）传统产品：公司履带吊市场份额行业第一，汽车吊业务位列行业第二，建筑起重机械市占率稳居行业第一，混凝土搅拌站市占率国内第一，泵车市占率行业第二，长臂架泵车市占率稳居第一，搅拌车市占率第二；2）新兴业务：农业机械加速突破，拖拉机型谱拓展至300 马力段，200 马力段中高端产品市占率进入国内行业前三，小麦机行业第二，烘干机保持行业第一，海外出口连续三年保持中国农机增速第一。

持续加码全球，海外业务大跨越发展。产品和服务覆盖海外国家170 余个，海外网点超430 个，一季度新增超30 个。海外员工超7300 名，其中当地籍本地化员工约4600 名；服务备件仓库约222 个，一季度新增12 个；海外本地化制造工厂13 个，产能约150 亿，一季度新开工匈牙利、德国2 个工厂，新增规划产能约45 亿；一季度约258 款产品通过国际认证、约41 款产品于海外上市。

维持盈利预测，维持“买入”评级。预计25-27 年归母净利润分别为48.49、63.00、78.41亿，当前股价对应25-27 年PE 分别为14X、11X、9X，维持“买入”评级。