长江电力(600900)点评：来水短暂影响发电量秋汛保障今冬明春发电能力

　　投资要点：

事件：公司发布2025 年三季报。2025 年前三季度，公司实现营业收入人民币657.41 亿元，同比下降0.89%；归母净利润人民币281.93 亿元，同比增长0.60%。公司业绩符合预期。

来水偏枯影响公司发电量，秋汛保障今冬明春发电能力。2025 年前三季度，乌东德水库来水总量约834.89 亿立方米，较上年同期偏枯6.04%；三峡水库来水总量约2988.80 亿立方米，较上年同期偏枯4.54%。2025 年前三季度，公司境内所属六座梯级电站总发电量约2351.26 亿千瓦时，与上年同期基本持平。其中，第三季度公司境内所属六座梯级电站总发电量约1084.70 亿千瓦时，较上年同期减少5.84%。分电站来看，3Q25 乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝、三峡、葛洲坝分别实现发电量146.89、212.14、194.02、109.34、357.76、64.56 亿千瓦时，分别同比-15.38%、-13.21%、-17.03%、-10.97%、+10.66%、+19.46%，三峡电站和葛洲坝电站同比发电量有所增加，其余电站则受到来水的影响发电量同比降幅较大。10 月完成了三峡水电站175m 的蓄水，蓄能同比提升20 亿度，保障今冬明春枯水期发电能力。

财务费用同比下降显著，投资收益同比提升。2025 年前三季度公司财务费用71.61 亿，较去年同期同比下降15.33%，其中利息费用2025 年前三季度为72.58 亿，较去年同期同比下降15.57%。公司带息债务和融资利率同步下降，截至2025 年9 月末公司带息债务2887 亿，较去年同期下降3.20%。

同时公司也一直在进行高成本债务置换，上半年公司发行的超短期融资券和中期票据票面利率在1.41%-2.16%，财务费用的持续压降说明公司压降置换效果显著。公司单三季度投资收益同比提高19.94%，黔源、桂冠等收益贡献同比提升，公司的长期股权投资的成效显著。

大股东增持显示长期发展的信心。8 月公司公告控股股东中国三峡集团计划在未来12 个月内通过二级市场增持公司股份，交易方式包括集中竞价、大宗交易等，增持金额40-80 亿。增持金额较大且本次增持不设置固定价格区间，显示公司对于自身未来长期发展的信心。截至9 月4 日，公司已经增持4114.71 万股，合计金额11.64 亿。

分红规划再延5 年，超额兑现与分红增长彰显回报实力。在16-20 年期间，公司承诺每股现金分红不低于0.65 元，实际每年均超额分红；21-25 年承诺分红比例不低于当年净利润的70%，除2023 年分红绝对额较2022 年略低约0.28 亿外，其余年份分红绝对额均保持逐年上升并高于该标准，充分体现了公司对股东回报的持续兑现与稳健增长的分红实力。截至2025 年10 月30 日，公司24 年分发红利每股0.943 元（含税），对应股息率为3.31%。

盈利预测与评级：考虑到公司水电资产稀缺，不断优化成本控制费用，红利价值显著，我们维持公司2025-2027 年的预测不变，预计公司2025-2027 年实现归母净利润355.61、387.04、412.89 亿元，公司当前股价对应PE 为19、18、17 倍，维持“买入”评级。