三峡旅游(002627)深度研究：银发一族旅游需求崛起 省际游轮锻造业绩新引擎

背靠宜昌国资委，聚焦旅游主业再出发。发源于1935 年的宜昌汽车站，公司从早期传统道路客运企业战略转型为长江三峡游轮旅游的重要运营方。2024 年公司剥离乘用车4S 和供应链业务，进一步聚焦于包含“两坝一峡”、“高峡平湖”、“三峡人家专线船”等在内的一日游游轮产品。得益于旅游业务游客接待量增长以及价格调整影响，2024年公司营收7.41 亿元，归母净利1.18 亿元；2025 年以来受益于旅游业务游客接待量增长以及价格调整影响，25H1 归母净利润增速（+18%）跑赢收入增长（+7%）。

全球豪华型游轮行业空间广阔，国内有望率先通过内河游建立游轮出行心智。全球游轮行业集中度极高，全球前四的游轮公司占据约90%市场份额，客群以银发为主，同时兼具高复购、长周期、高消费等特点。2024 年全球人均邮轮费用约2200 美元，船上及岸上消费平均565美元，以海洋游轮为主。我们预计国内海洋邮轮的消费能力较欧美仍有差距，同时由于距离加勒比/巴哈马/地中海等热门游轮目的地较远，内河游极大丰富消费者的出行选择。

疫情后长江三峡内河游产品供需共振。1）供给：长江航运管理局2024年7 月对长江干线省际客船运输市场准入管理做出明确要求，除兼并重组外，暂停新设省际客船运输企业，通过“退三进一”机制严格控制运力增长。截至24 年末，经营长江干线省际客运航线的公司为12家，游轮共51 艘，其中豪华型占市场总运力的 84%，上座率显著高于经济型。2）需求：2024 年65 岁及以上老年人口规模占比上升至15.6%，预计在2032 年左右进入超级老龄化社会，银发经济规模有望快速增长。当前长江省际游轮60 岁以上游客占比超半数，且与其他年龄段呈现出明显错峰出行特征。

公司一日游产品有明显市场竞争力，26 年即将切入省际豪华游轮市场。1）一日游：2025 年前三季度主要游船产品“两坝一峡”客流实现19.7%的同比增长，为核心增长驱动。此外长江夜游/三峡人家专线船/高峡平湖三项产品客流增幅分别为8.2%/34.3%/20.5%，25Q3 较25H1 提速。2）省际游轮：公司将在2026-2028 年建造并投运4 艘休闲度假型游轮，预计总投资额为10.6 亿元，其中首艘“揽月号”预计26 年4 月投运，寒假即将进入预售。我们预计新船达到37%上座率即可实现盈亏平衡，中性假设下，成熟后单船每年创收约1.76 亿元，净利润约5200 万元，净利润率约30%，业绩增量可观。

    　　【投资建议】

公司25、26 年业绩提升主要依赖非省际游轮的量价齐升；中期（2027-2030 年）4 艘省际邮轮将贡献主要业绩增量；远期有望依赖并购手段壮大省际游轮船队规模。我们预计公司2025-2027 年归母净利润为0.68/1.93/2.42 亿元，同比变动各-42.3%/+184.4%/+25.2%，其中25 年业绩降幅主要系Q3 补缴税款及滞纳金共计5494 万元影响，该事项已全部处理完毕，26 年将回归正常业绩水平。

    　　3 月19 日收盘价对应25-27 年PE 为95/33/27 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　【风险提示】

省际游轮新船爬坡导致上座率不及预期；

    　　居民出行消费意愿波动；

    　　供给端持续增长导致竞争加剧等。