冰轮环境(000811)：扣非业绩基本持平 数据中心温控设备、工业热管理业务潜力巨大

事件：公司发布25 年年报。2025 年，公司实现营业收入70.52 亿元，同比+6.28%；实现归母净利润、扣非归母净利润分别为5.64、5.15 亿元，同比-10.14%、-0.75%；经营活动现金流净流入8.21 亿元，同比+13.89%。

扣非归母净利润基本持平，海外业务取得快速增长。25 年，公司工业产品销售、工程施工分别实现营收56.13、10.77 亿元，同比-0.29%、+77.66%，毛利率分别为26.89%、20.35%，同比-1.23pcts、+5.52pcts；国内、国外营收分别为47.24、23.28 亿元，同比+1.46%、+17.62%，毛利率分别为24.95%、30.95%，同比-1.88pcts、+1.42pcts。

温控冷却装备受益于数据中心及液冷需求侧提升，制造基地扩产推进中。公司旗下顿汉布什公司和冰轮换热技术公司为数据中心乃至液冷系统提供一次侧冷源装备和热交换装置等冷却装备。其中，顿汉布什公司跻身欧美系暖通空调一线梯队，国内已成功服务国家超级计算广州中心（天河二号）、中国移动（贵州）大数据中心等诸多项目，海外服务了北美、澳洲、东南亚、中东众多项目。IDC 冷水机组通常存在国别专用标准，对工况、抗震度、可靠性、能效乃至异常断电后恢复时间以及全球售后服务体系等方面均具有较高要求。当前，公司海外制造基地在扩产中，境内制造基地已开始支援海外市场。

热网升级改造市场潜力巨大，HRSG 产品相关联营公司营收增长迅速。热能管理板块是公司重点培育的“双碳”种子业务，25 年以来受益于城市更新热网升级改造。子公司北京华源泰盟的余热回收、高温热泵、CCUS 等技术，能够将工业过程中废弃的热能回收利用，直接帮助化工、冶金、纺织等行业高耗能企业降耗和碳排放。近期签约烟台长输供热大温差改造项目，使用绿色低碳供热技术，参与化工工业园余热长输市区零碳供暖，合同约定26 年内交付。联合循环燃气电厂余热锅炉（HRSG）方面，联营公司烟台现代冰轮重工承接韩国现代重工的技术，与GE、西门子、三菱等合作，营收快速增长，25 年营收9.73 亿，同比+32%。

盈利预测、估值与评级：维持26、27 年归母净利润预测8.46、10.07 亿元，新增28 年归母净利润预测12.18 亿元，26-28 年对应EPS 分别为0.85、1.02、1.23元。公司温控冷却装备业务受益于全球数据中心及液冷侧需求提升，热能管理业务下游热网改造市场空间广阔，维持“买入”评级。