上汽集团(600104)：经营性盈利同比大幅增长 尚界H5和MG4销量有望共振

2 季度经营性利润同比大幅增长，改革成效持续显现。公司上半年营业收入2943.36亿元，同比增长6.2%；归母净利润60.18 亿元，同比下降9.2%；扣非归母净利润54.31 亿元，同比增长432.2%。2 季度营业收入1566.56 亿元，同比增长13.4%，环比增长13.8%；归母净利润29.94 亿元，同比下降23.5%，环比下降1.0%；扣非归母净利润25.81 亿元，同比增长334.6%，环比下降9.4%。得益于公司内部改革持续推进、自主板块盈利能力改善，公司2 季度经营性盈利水平同比大幅增长，归母净利润同比下降主要系去年2 季度公司转让MGI 股权增利51.3 亿元以及今年2季度计提资产减值损失及信用减值损失合计11.09 亿元，若不考虑减值因素，今年2 季度公司归母净利润同环比分别增长1.1%/30.3%。

上半年自主板块盈利能力大幅改善，预计全年自主板块将实现扭亏为盈。上半年母公司报表毛利率8.7%，同比提升5.9 个百分点；参考母公司报表，自主净利润-13.93 亿元，较同期减亏12.38 亿元，上半年公司海外销量49.41 万辆，同比增长1.3%，上汽国际实现归母净利润9.92 亿元，考虑上汽国际盈利大自主板块亏损缩窄至4.01 亿元，同比大幅度减亏。随着下半年多款重点新车上市、海外市场继续开拓，自主板块下半年盈利能力将有望持续改善，预计全年将实现扭亏为盈。

上半年合资品牌盈利水平稳中向好。上半年上汽大众净利润8.84 亿元，同比增长2.3%；上汽通用净利润约5.88 亿元，同比扭亏为盈；上半年上汽大众/上汽通用销量分别同比-3.9%/+8.6%。面对燃油车市场下滑及行业竞争加剧压力，上半年上汽大众及上汽通用盈利水平仍然实现稳中有升，下半年在奥迪A5L Sportback 、AUDIE5 Sportback、别克至境L7 等重磅新车带动下，预计合资品牌下半年盈利水平将有望维持稳中向好态势。

下半年公司将开启新品周期，尚界H5、全新MG4 等重点车型将提振自主板块销量及盈利水平。尚界H5 预售24 小时小订突破5 万辆，作为首款售价20 万元以下的华为ADS 4 车型，我们认为尚界H5 将具备较高的市场关注度及出众的性价比，将成为同级别爆款车型。全新MG4 于8 月29 日正式上市，半固态电池版本售价仅10.28 万元，截至8 月23 日全新MG4 预售订单破3 万辆；荣威M7 DMH 于8 月29 日开启预售，预售价9.78-11.48 万元，在空间、续航等方面竞争力较强，预计下半年新品将有望进一步提振自主板块销量及盈利水平。

预测2025-2027 年EPS 分别为1.05、1.17、1.31 元，维持可比公司25 年PE 平均估值25 倍，目标价26.25 元，维持买入评级。

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